来源：迈科期货

　　a. 中国油脂市场供需

　　中国的三大油脂分别是豆油、棕榈油及菜籽油，消费量占国内植物油消费总量的80%.

　　中国三大油脂近年来的供应呈逐年增加趋势，平均年增幅在8.88%左右。到11/12年度，中国11/12年度油脂市场总供应量为2498.9万吨，较上一年度增加127.6万吨，增幅5.4%.其中产量增加81.5万吨至1571.2万吨；进口量增加82.2万吨至850万吨。

　　需求方面，伴随经济发展，人均收入提高以及生活水平提高，中国对油脂的需求也称逐渐增加态势，2000/01年之2011/12年度期间，总需求的年均增幅达到8.7%,至11/12年度，中国主要油脂需求量为2398.6万吨，较上一年度微增106万吨。其中出口量减少1万吨至4.6万吨，国内消费增加107万吨左右至2394万吨。

　　由于需求增量低于供应增量，11/12年度中国油脂期末库存量增加至100.3万吨，库存消费比从3.39%上升至4.18%.中国主要油脂的供需结构略显宽松。

　　b. 中国油脂消费

　　在油脂的消费中，居民直接食用消费量一直是占据最大的比例，其次油脂还应用于食品工业消费。

　　（1） 食用消费增幅放缓

　　在07/08年度之前，中国植物油直接食用消费量，每年度保持着6%-9%之间的高增速。之后，中国植物油食用消费量增速开始递减，到11/12年度国内植物油居民食用消费量增速仅为3.29%.

　　对于中国食用油脂消费增速逐年回落的原因有以下几个方面：首先，中国人口自然增长率逐年回落，最近十年由0.758%回落到2010年的0.479%,消费主体增速的下滑；其次，经过前期的快速增长，目前中国食用油人均消费量已经达到了19公斤左右，比较接近世界水平的人均消费22公斤，后期的增幅将继续放缓。

　　中国油脂食用消费量与人均GDP之间具有明显的正相关关系，并且从中国食用油消费量的增速来看，与GDP的增长率的变动方向非常一致。

　　对于2012中国GDP的增长率来看，市场普遍预期会在8.5%左右，增速较前几年出现下滑。同时近年来国内市场对食用油需求量的增速逐渐减缓，在这样的大环境下2012年国内食用油脂需求量增速不会有明显变化，预计在3%-3.3%之间，对应食用油消费量将在2385-2392万吨之间。

　　（2） 食品工业消费未来或成主力军

　　对于植物油的食品工业消费来说，对油脂的需求量相对较少，约是油脂食用量的1/3左右。

　　在05/06年度之前，食品工业对油脂的消费量波动剧烈，自06/07年度之后至今，中国植物油的食品工业消费量稳步增加，每年的增幅保持在10%-20%之间，增速较快，远超过直接食用油消费用量的增速。11/12年度，对油脂的需求量已经达到了765.68万吨。

　　食品工业用油消费目前并不是食用油消费的主力军，但是发展至今其份额已经扩大至26%,按照目前10%的增速来看，后期的消费量及消费份额将会继续扩大。另一方面，由于直接食用消费增速逐年稳定，接近世界人均水平，未来的发展空间必受限制。因此，在目前中国限制生物燃油的环境下，食品工业用油将成为影响油脂消费的一个新的主要因素。

　　c. 中国豆油市场分析

　　（1） 中国豆油供需

　　与中国油脂供需平衡结构类似的是，11/12年度的中国豆油供需结构同样偏向宽松。

　　根据美国农业部供需平衡数据显示，2011/12年度中国豆油总供给量为1236万吨，较上一年度增加99万吨，其中，国内豆油产量增加92万吨至1076万吨。从需求情况来看，国内豆油11/12年度总的需求量增加94万吨至1210万吨。

　　新年度国内豆油的供给和需求数据显示，供给量增加的幅度要大于需求量的增加，因此期末库存也较上一年度增加了6万吨，库存消费比提高至2.15%,上一年度为1.79%.

　　相比上一年度，11/12年度的国内豆油市场的供需结构要相对宽松许多。供给面的宽裕，将会对豆油价格有一定的利空影响。

　　（2） 中国豆油消费-更加依赖进口大豆

　　中国豆油的供应主要来源于国产大豆榨油、进口大豆榨油以及直接进口豆油，伴随国产大豆产量下滑，进口大豆榨油以及直接进口豆油成为中国豆油供应市场的主力军，而在最近两年，更是有向进口大豆榨油集中的趋势。

　　1 首先，中国油厂产能逐渐扩大，对进口大豆的需求增加。

　　中国开放大豆进口十多年来，粮油加工行业从国产大豆向进口大豆转移，而沿海地区成为榨油能力最集中的区域。中国前十大企业集团的压榨产能在全国压榨能力占比逐步提高，从08年的34.8%,提高到2011年的58.7%.豆油加工行业的规模化产业化初步整合完成。总体压榨产能达1.1亿吨，日压榨能力36万吨。但是根据美国农业部供需数据显示，11/12年度中国大豆的实际压榨量为6010万吨，大豆加工产能利用率仅为54.64%.

　　面对如此低的产能利用率，产业整合完成的大豆加工行业势必会努力提高开工率，即增加对大豆的进口，减少对豆油的直接进口。

　　其次，豆油进口持续倒挂，大豆进口有利。 无论是压榨还是进口，商人无非图利。但是进口豆油却持续处于倒挂状态，即便是与大连期货盘面的豆油价格相比亦是如此。从图43中可以看到，豆油期货与进口阿根廷

　　豆油（中国进口豆油主要依赖阿根廷）之间的价差长期处于0至-400区间之间，与美国、巴西进口豆油之间的价差范围更大。

　　但是进口大豆却存在盈利空间，大连大豆期货价格与进口美豆成本之间的价差基本上处于0至150之间，尽管近期缩小到0至80之间，但仍旧处于应力状态。这种情况下对于油企来说，至少存在套期保值的空间。

　　综合来看，从中国豆油市场来看，消费趋势不会有太明显变化。但是豆油的供应结构逐渐改变，豆油供应结构中进口大豆榨油的占比已经达到90%以上，将会促使豆油价格更加依赖CBOT大豆价格，而国际豆油的供需结构影响逐渐微弱。后期对豆油的成本核算，将主要以CBOT大豆为主。

　　d. 棕榈油

　　（1） 中国棕榈油供需

　　11/12年度中国棕榈油供需格局略微宽松，总供应量从上一年度的603.9万吨增值至654.1万吨，其中进口车增加58.9万吨至630万吨。但是需求近年来增速放缓，以及2011年的宏观环境拖累，总消费量为619万吨，增量仅为39.3万吨左右。最终导致期末库存从24.1万吨增加至35万吨，库存消费比也从4%上升至6%.

　　（2） 棕油、豆油价差及比价不利于棕榈油消费

　　棕榈油消费近年来一直呈现快速增长势头，2006年后消费量超过菜籽油占据中国第二的位置。棕榈油的消费主要来自食用油掺兑、食品加工以及其他一些工业消费，与其他油脂之间存在着明显的替代关系，尤其是豆油，两者的比价及价差成为影响替代消费的重要因素。

　　我们将大连期货盘面上市以来的棕榈油及豆油进行价差及比价对比，发现从2007年棕榈油上市至2008年底，两者的价差及比价区间较大，其中豆油-棕榈油的价差区间在500至2000之间，豆油/棕榈油在1.1-1.42之间。但是伴随市场对油脂间消费替代范围扩大，以及国际贸易的日益密切，两者之间的价差及比价波动范围逐渐缩小，同时价差及比价区间也略微下降。到近两年豆油-棕油维持在600至1300之间，比价维持在1.1至1.2之间。

　　到2011年底，两者的价差及比价均处于区间低位，这就意味着棕榈油相对于豆油来说价格偏高，从替代消费领域来说，并不利于棕榈油的消费。在2012年，市场或将更多的选择其他油脂，从而对国内棕榈油造成压力。

　　e. 菜籽油

　　（1） 中国菜籽油供需

　　根据美国农业部报告数据显示，2011/12年度，中国菜籽油的供应量将出现下降，相比之下，消费量下降的幅度偏大，新年度菜籽油的库存以及库存消费比出现了增长。

　　中国2011/12年度菜籽油产量下调至495.2万吨，较前一年度减少10.5万吨，减幅2.08%.同时，菜籽油总供给量更是由于期初库存的减少，而出现了21.6万吨的大幅度下滑，减幅达到3.4%.而菜籽油国内需求量也减少27.3万吨至569万吨，相对而言，菜籽油需求量出现的减幅更大些，2011/12年度国内菜籽油的期末库存量增加了5.7万吨，库存消费比再次提高。

　　对于未来一年中国菜籽油供需市场，供需格局宽松。

　　（2） 收储政策托市，菜籽油底部较为坚挺

　　中国油菜籽市场从2008年起开始实施收储政策，在进一步保护了油菜种植户的利益的同时，也为菜籽油市场提供了强有力的价格底部支撑。

　　2011年全国共计划临储收购菜籽约200万吨，油菜籽托市收购价格为每市斤2.3元，折合4600元/吨，对中国油菜籽进行托市收购。从当时菜籽油市场情况来看，4600元/吨的油菜籽收购价，对应菜籽油成本价约在9870元/吨左右，而当时期货面盘主力合约价格在10300元/吨上方运行。收储价的出台对市场缺乏有利的提振作用，但为期现货市场提供了一个明确的底部区域，限制下跌空间。

　　2012年，中国将继续实施油菜籽的收储政策。政策的实施，将会对菜籽油市场价格走势起支撑作用，在油脂类的金融属性越来越强的情况下，保证其底部较为夯实。

　　综述：宏观依旧是市场焦点，农产品供需外紧内松

　　从上述分析中可以很清晰的发现，建立在对中国庞大需求的信任之上，全球油脂油料的供需格局均呈现出紧平衡或者由宽向紧过渡的状态。这或许是市场对于未来的一种美好预期，至少全球油脂油料存在着上涨的可能性。

　　而在中国市场，满足了国际市场的需求后，其国内供需，无论是油脂还是油料，却普遍呈现出宽松格局，其原因无非是需求的增速抵不过庞大供应的增速。中国市场的供应，对外是需求，是利多，但对内是供应，是压力。在全球经济衰退预期愈发明显，市场需求增速下降、无力提振的情况下，这种供应压力更加明显的表现出来。

　　 与油脂油料的外紧内松不同的是，豆粕无论是全球市场还是中国市场，其供需格局均显宽松。尤其是中国，政策对于养殖业的支持其本意无疑是好的，但是面对着调控CPI以及经济软着陆，养殖业很可能出现拐点，并减少对豆粕的需求，压力山大。

　　不过好在，目前的宏观市场似乎尚未出现如08年一般狂风暴雨似袭击，农产品作为显著的成本刚性品种，其11/12年度的成本支撑还是会给予市场一定的支撑及信心。

　　最后，我们结合宏观以及大豆的分析（CBOT大豆是全球及中国油脂油料的引领者），

　　对未来一年可能出现的情况进行总结：

　　一、宏观商品市场的影响将继续，并且其波动性和不稳定性会愈发明显。

　　二、2012年豆类油脂类将在震荡中寻找上方空间，因为希望在未来。

　　三、豆类油脂类缺乏强势上行的动力，单边上涨趋势可能性几乎为零。

　　四、美豆成本917-1010美分/蒲、连豆4000元/吨，或是底部区间（宏观没有剧烈衰退的情况下）。