经历长达9个月的惨烈下跌以后，食用油体系终于在09年的4月后转为上行。蛰伏已久的食用油，不动则已，一动则气势如虹。体系中三个品种的成交和持仓量均创出上市以来的新高。

　　整体反弹幅度从低点看，豆油41%，菜油36%，棕榈油66%。都相对可观。坦白地讲当前要在此位继续做出有操作价值的预判是非常困难的。除非能把握住主导食用油期价走势的核心主线。我们在分析中发现：这个核心主线中的某些因素将不来自于食用油本身。这需要投资者的注意。

　　通过下文，我们希望思考在未来3~4个月间食用油运行趋势性方向，辨析未来一段时间内对食用油价产生关键影响的要素，并提供给投资者参考。

　　半年行情回顾

　　对于上半年的食用油期价运行，我们倾向用3月18日作为分解界点，为两个阶段。即第一阶段：低位盘整，消化悲观情绪和第二阶段：市场风向转多，修正超跌幅度。

　　第一阶段：

　　1月5日~3月18日，食用油市场处于低位盘整阶段。市场尚未从悲观和失望情绪中恢复。国际市场上，美国豆油被限制于30~35美分/磅的窄幅区间内运行，甚至在1月7日到3月18日之间形成下行通道，期价从35美分连续下跌到30美分关口，市场之疲弱可见一斑。国内市场，豆油运行于6000~6600的区间。其间，菜籽油在春节后，因产区干旱严重，预期菜籽产量受到影响，而被资金追捧，一度拉高。主力RO0909一度攻击7200关口，但也是昙花一现。相对而言，棕榈油的走势较为乐观，因印度棕榈油需求增加和主产国 马来西亚、印度尼西亚压缩棕榈油生产，削减库存效果开始出现，马来棕榈油指数从1500林吉特反弹到2000林吉特关口，并形成强势整理。国内棕榈油期价指数也跟随反弹到以5500为中轴的三角形区间。

　　第二阶段：

　　3月19日~今。3月18日，全球金融市场受到美国联邦储备委员会“做直升飞机撒钱”式的救市措施表态震撼。当日，美元汇率大幅下跌，商品出现普涨。3月18日，美国联邦储备委员会宣布将在未来六个月内买入总额为3000亿美元的美国长期国债。并准备在长期投入1.2万亿美元以收购金融机构的“有毒资产”。市场认为：美联储直接回购国债，相当于向市场追加了3000亿美元的基础货币，本质是是通过“印钞票”来增加信贷供给量。借由“债务货币化”，导致美元又将走弱。市场担忧若美国未来经济恢复的状况不尽如人意，则可能造成法定货币供应过量，诱发商品通胀。从市场对这个政策的反映看，明显带有通胀抬头的预期。

　　非常明显，从3月18日以后，由美元贬值发散到全球法定货币贬值，并随之催生而来的通货膨胀忧虑深刻地影响着市场，并成为主导商品价格走势的核心要素之一。食用油体系因其和外盘的高度相关性，自然也处于这个因素的主导中。

　　从国内各品种的走势看，三者保持这趋势上的一致，但也为基本面因素不同而有差异，出现强弱级别和运行节奏的不同。

　　豆油：主力合约Y0909在4月7日突破6600箱体上沿，4月9日确认突破有效，向上运行。6月2日触及7880高位。阶段升幅18%。基本面因素为：美国大豆出口强劲，年度结转库存下降，豆类基本面改善而拉动豆油。

　　棕榈油：主力合约P0909在3月19突破三角形整理形态，5月13日触及7086高位，阶段升幅33.5%、基本面因素为：受到夏季需求高峰来临刺激，中国和印度对棕榈油需求保持强劲。主产国库存继续削弱。同期，马来棕榈油期货价格也保持上涨，幅度为35%，与内盘基本一致。

　　菜籽油：主力合约RO0909经过在三角形上沿7000的反复拉锯后，在4月13日走升，于5月13日摸高8056。阶段升幅14.3%、基本面因素为：国内新菜籽收购即将开始，而产量的增加构成较大的压力。菜籽油表现为对豆油、棕榈油上行的被动跟随。需要关注的是国家在5月27日发文，启动油菜籽的托市收购，对价格形成了较好支撑。

　　我们认为：在09年上半年中，食用油运行的第一阶段，主导因素是低位徘徊，化解恐慌情绪，恢复市场信心；那么第二阶段，主导因素则是在外部大气候变化下，各自寻求对自身基本面实际利好的挖掘。

　　基本面演化

　　国际市场：远期隐晦不明

　　豆油 最新数据有所利空

　　6月10日，美国农业部在新月度报告中调降陈新豆结转库存，但调整幅度与市场前期预期一致。报告显示，2008/09年度美豆结转库存预计为1.1亿蒲式耳，较5月份报告的1.3亿蒲式耳减少2000万蒲式耳，此前预期为0.99~1.3亿蒲式耳。同时，美国农业部分别调降全球09/10年度新豆结转库存86万吨。需要注意的是 因预期美国、阿根廷新年度大豆产量提高，大豆年度供应过剩1012万吨。

　　豆油方面，美国农业部的报告则阶段性的利空。报告提高了09/10年度全球豆油结转库存8万吨，总量为252万吨。这与大豆的调低形成对照。数据还显示新年度全球豆油供大于求17万吨。

　　数据分解：中国对豆油的需求继续增加，新年度中国豆油需求达到999万吨，这一数据较08年同期预期量增加50万吨。显示了中国需求继续保持旺盛。这是报告中少有的亮点。

　　棕榈油 主产国库存压力回升

　　就中期而言，棕榈油仍较为乐观。德国《油世界》预计，08/09年度（10月到次年9月）全球棕榈油产量预计为4460万吨，较07/08年产量增加220万吨。《油世界》预计印尼棕榈油产量为2020万吨，高于上年的1890万吨。马来西亚棕榈油产量预计为1800万吨，高于上年的1760万吨。《油世界》预计08/09年度全球棕榈油出口量为3520万吨，高于上年的3290万吨。《油世界》预计08/09年度全球棕榈油用量为4480万吨，高于上年的4120万吨。期末库存预计为680万吨，略低于上年的700万吨。

　　但短期内，则面临主产国产量增加，库存回升的压力。根据马来西亚棕榈油局的最新数据：该国5月末毛棕榈油库存为136.6576吨，较4月末增加5.72%。因该国5月份毛棕榈油产量较4月增长8.49%，达到139.5万吨，虽出口增加2.26%，但仍没有消化增产的压力。

　　整体远期数据 支持较为清晰的利多

　　美国农业部6月供需报告显示：全球植物油库存未来依然紧张，报告预计全球08/09年度主要植物油库存为995万吨，较5月预估的1017万吨下调22万吨。全球09/10年度主要植物油库存为942万吨，较5月预估的961万吨下滑19万吨。越整体越远期的数据，则表现对清晰的利多。

　　我们注意到：因国内新油料作物获得丰收，油籽库存达到历史高位，中国对棕榈油的需求有所削弱。从海关总署公布的数据看：中国5月食用植物油进口量为64万吨；1至5月食用植物油进口量为268万吨，较2008年同期的331万吨减少了19.2%。食用油植物油进口量下降的部分原因为：国储收储大豆700多万吨，减少了大豆的供应量，导致进口大豆量猛增27.3%，这在一定程度上对冲了对进口食用植物油的需求。

　　思考

　　我们注意到：在近期，国际食用油市场给人隐晦不明，缺乏实质性亮点的感觉。市场也许需要借助非食用植物油层面的外力来打破僵局。则也使我们的眼光投射到更远更深的地方。

　　国内市场：政策力量为主导

　　菜籽油 政策托市引发行业响应

　　6月1日，国家发改委联合五部委下发《关于做好2009年油菜籽收购工作的通知》。国家在明确油菜籽托市收购价格水平、执行区域和时间。通知要求：在全国17个油菜籽主产省，以1.85元/斤的价格启动托市收购。其中，冬播油菜产区托市收购期限为2009年6月1日~9月底；春播油菜产区为2009年9月1日~12月底。同时，通知提出：引导油脂加工企业积极入市收购油菜籽。国家委托一部分规模较大、有一定资质的中央直属粮油企业和地方国有或民营油脂加工企业，按照不低于国家确定的托市收购价格挂牌收购农民交售的油菜籽，并加工成菜籽油自行销售，自负盈亏。中央财政给予委托企业每市斤0.10元的一次性费用补贴，如果油菜籽市场价格回升到每市斤2.00元以上，停止补贴。

　　国家托市收购政策引发了市场良好的响应。截止6月10日，湖北含油35-36%，水杂12%的新菜籽价格上扬到1.86~1.88元/斤，略高于国家托市价。这个价格已经较开秤初期有10%的回升。

　　但是，我们还不能对菜油走势就报以乐观的走势。毕竟09年全国油菜籽产量有望达到1300万吨的天量，而08年现货的暴跌阴影尚难以从现货商心头散去。菜籽收购价在不断的犹犹豫豫上涨很可能是主流。对应在菜油，其上升也会有一步三回头的特征。

　　在这里，我们想补充的是：经历过国产大豆在压榨行业的惨败以后，亡羊补牢是唯一正确的选择。国家应该加大对本土油料作物和压榨业的扶持力度。我们不可能依赖进口转基因大豆，依赖进口的转基因豆油来满足国内的市场供应，这难以保证真正意义上的食用安全。推动国产油料特别是油菜籽和其压榨业的发展几乎就是唯一选择。

　　推动力来自哪里？

　　在探讨了食用油体系的基本面以后，我们发现：整体体系几乎是处于一个长期乐观，近期则隐晦不明的状态。这个状态也迫使我们将注意转向外部，以寻求推动来源。

　　观察后发现：目前对食用油价格产生的外部因素主要有两个。第一是原油波动，影响商品整体价值中枢的定位；第二是美元贬值过程，激发了市场对于通货膨胀的预期，而且这种预期很可能在7、8月间转为事实。这激发了资金寻求避险，介入商品的需求。

　　同时，我们再回到食用油自身，我们发现：相对绝大多数商品而言，食用油是尚未完成对08年暴跌以来的0.382分位反弹目标的极少数商品。按照我们对上半年商品整体行情核心因素的理解：商品对过激暴跌的自身修正力量也能继续成为食用油反弹的主要推动力。

　　我们建议投资者可以更多结合宏观策略的分析来认识和理解当前的食用油。

　　观点和操作策略

　　经过上文的分析后，我们认为：在未来3~4个月间，是食用油是否能够“破茧化蝶的关键性阶段。限制于基本面因素，我们倾向采用步步为营的策略，不断跟踪和细化食用油的波动节奏和未来走势。这也是我们上半年对食用油分析的原则。

　　从操作看，上涨的趋势是明确的，但是技术结构还没有成熟。在6月1日，食用油全线突破5月份构筑的菱形形态，向上跳升。但行情并未有继续加速，反而向箱体形态演化。操作难度加大。投资者要将资金管理的重要性提升，以防高位扩仓过大，持仓成本大幅上提而受到不必要的冲击。

　　技术上，我们可以用黄金分割法来判断食用油的基准反弹目标。考虑实际，我们认为这种反弹是过激下跌的自然修正。则将食用油破位走跌位置（2008年7月18日、21日）作为高点选择。

　　我们认为：在未来3~4个月间，食用油反弹目标应该指向下跌的0.5分位。对应于豆油为8450一线，对应为菜油为8900一线，对应于棕榈油为7100一线。