期货日报 国海良时期货 许晓燕

国内豆油期价自国庆节前调整以来，经过10月的区间振荡整理后，11月初继续向上突破，走势强劲，两周时间涨幅达500元/吨，目前连盘豆油1月合约最高探至7870元/吨。基于对豆油中期逐步进入季节性去库存周期的判断，笔者预计，豆油后市将延续强势格局。

成本抬升支撑油粕

USDA11月供需报告显示，美豆单产调降幅度超过市场预期，导致新季美豆库存降至1.9亿蒲式耳。在拉尼娜气候的影响下，南美大豆播种期遭遇干旱的影响，虽然近期巴西天气有所好转，但播种进度仍同比偏慢，阿根廷方面也尚未好转，继续支撑南美大豆减产预期。

此外，随着对中美贸易协定的履行，我国加大采购美豆，使得美豆出口销售数据持续强劲。在利多因素积聚的背景下，美豆期价强势上行，大力抬升国内油粕的成本支撑。然而，国内生猪存栏虽保持快速增长态势，但规模仍未恢复到正常水平，饲料需求增长却不足以消化豆粕产出，使得豆粕库存压力明显高于豆油。因此，美豆价格上涨的利多更多体现在国内豆油价格上。

新增供应持续高企

笔者认为，豆油中期面临的压力主要来自大量的新增供应。随着我国对美豆的采购量加大，进口大豆库存持续攀升。截至11月13日当周，国内沿海主要地区油厂进口大豆库存量为606.44万吨，周度环比增加1.44%，同比大增95.27%。

从目前的买船进度来看，未来进口大豆到港量继续维持高位。据市场预估，11月进口大豆到港量为914.9万吨，12月进口大豆到港量为910万吨。超高的到港量叠加超高的原料库存，使得油厂开机率维持在高位水平，国庆节后周度大豆压榨量一直处在200万吨以上，未来两周周度压榨量料继续维持在210万吨。

需求利好逐步增强

在今年持续高产出的背景下，豆油累库速度却始终慢于市场预期，这主要是源自需求端的旺盛：一方面，国内其他油脂一直处于极低库存水平，最大化地激发了豆油对其他油脂的替代；另一方面，国内玉米价格年内上涨800元/吨，创历史纪录，饲用小麦对玉米的替代显著增加，使得饲用油脂添加量也明显增长，预估添加比例至少提高1%—2%。

另外，今年的收储需求成为豆油需求放量的重要因素，近期市场再度传言未来几个月的收储量可能在70万—100万吨。目前来看，其他油脂库存略有回升，但仍处于低位，国内新玉米价格仍居高不下，继续刺激小麦和油脂的替代，若收储传闻兑现，那么豆油旺盛的需求态势则不变。同时，目前已经进入第四季度，随着春节临近，豆油也将进入传统的消费旺季，需求端的利好呈现增强态势。

去库存的态势显现

截至11月13日，国内豆油商业库存总量为117.91万吨，较上周下降3.93万吨，较去年同期增加3.89%，但低于5年同期均值132.52万吨。国内豆油自41周出现阶段性的库存高点后，库存连续5周下降，季节性去库存的态势初步显现。

综上所述，需求明显增长有效消化了超高的新增供应，加之春节前季节性消费旺季逐步开启，预计库存会进一步下降，国内豆油中期供需基本面强劲。在此背景下，豆油价格越过7400—7500元/吨长期压力位后，有加速上行的迹象，暂时不宜做空，但需要警惕两个风险因素：一是南美天气实质性好转造成美豆转向；二是需求端重要支柱之一的临储是否会停止或者缩减收储量。