银河期货  刘博闻

国内豆油横盘震荡长达两个半月，行情略显乏味。豆油的多空矛盾依然集中在蛋白需求悲观下远期豆油盘面注入价格升水，然而现货持续处于过剩的事实中。本周末中国允诺将再次采购大豆等美国农产品，若是以利润为导向的市场化采购，实际压榨利润及采购节奏对豆粕的基差影响更直接，而对豆油的影响相对有限。

华南菜籽趋于紧缺，本周全国工厂菜油周度累积成交超过10000吨，创下近三个月以来的新高，同时工厂出库略有好转。全国港口菜油库存本周继续降至50万吨以下，库存下降拐点出现，与此同时伴随着菜豆价差再度扩大，菜油市场看似回暖，未来需谨慎跟踪。

印度政府正考虑将马来西亚精炼棕榈油关税由45%提升至50%，而与当前印尼精棕关税一致。目前这一考虑暂未最终落实，但最终实施的情况下，印度棕榈油需求将明显从马来产地转至印尼产地，三季度旺产季马来的库存压力将跟印尼同样共存。

油脂市场核心关注点

（一）菜油市场库存略降 气氛回暖 菜豆价差再度扩大

整个二季度菜油的强势明显不及预期，投机资金多头屡次“受伤”后导致菜油盘面的成交持仓量显著下滑。市场比较不理解菜油供应紧缺的事实背后为何港口库存不降反增。二季度菜油的阶段性供过于求造成港口基差的松动，菜豆以及菜油玉米油价差的扩大不断压缩菜油终端需求，二季度本属于油脂整体的需求淡季，因此菜油现货市场长期处于有价无市的状态。

华南市场强于华东，华南菜籽日渐紧缺，工厂菜籽压榨速度较慢，华南现货基差折合至基准地持续处于升水状态。华东地区因前期采购的转基因和非转菜油到港同时集中卸货超预期，而终端消化速度较慢，导致自5-6月以来华东菜油库存持续积累。目前看全国港口菜油库存开始拐头下降至50万吨以下，本周华南工厂累积成交超过10000吨为近三个月以来的新高，菜油市场略有底部回暖之意。

本周近远月菜豆、菜棕价差再度扩大，可继续关注2001合约菜棕价差的扩大。菜油库存的拐头和成交的回暖并不意味着单边具有大机会，菜油单边依然将受限于棕榈油的弱势以及俄罗斯欧盟非转菜油的进口成本。

（二）印度欲提升对马精棕关税 国内低棕港口基差阶段性见顶

我们对国际棕榈油的观点在周报中屡次提及，当前逻辑认为依旧没有发生大的改变。本周印度政府考虑将提升马来精棕关税自45%至50%，与当前印尼精棕关税一致。今年上半年马来出口的旺盛主要来自于印度和中国的“搬库存”，尤其对于印度而言马来精棕因关税偏低而更具性价比。若未来印度政府最终实施这一关税，在当前价差的背景下，马来精棕不具备任何优势，下半年马来的出口将显著下滑。

每年的二季度印度植物油库存通常会季节性增库存，但因本年度印度油脂需求增量恢复至“正常”3-4%，印度油脂库存近期不增反降。预计三季度印度油脂进口量将同比大幅增长，介于当前国际豆棕价差偏高，印度将再度重返棕榈油市场大量采购棕榈油，而关税能否最终调整将关乎着马来的下半年的出口。

SPPOMA显示7月1-20日马来CPO产量环比增加32%，而上月同期CPO产量环比下降16%。7-9月马来大概率再度进入产量增长的情况，不排除7月单月产量再度环比增长双位数。在此预估下，马来库存将见底走高，马盘月差略有走弱。除非印尼供应压力缓解，否则国际棕油市场依然不乐观。

过去三个月国内港口低棕基差普遍涨幅超过200元/吨，其中华南和华北涨幅大于华东。本周国内低棕成交量明显缩减，当华南基差涨至平水以上时，终端跟涨意愿不浓。目前国内棕榈油供需两旺，远期到港预期不断上调，需求端华南出库量在旺季实现了大幅增长。临近交割月介于当前p91价差，虽基差将继续受需求支撑维持坚挺，但上涨空间有限，p91价差将继续实现反弹路线。

（三）豆油需求并不好于豆粕 09期现大概率无法回归

本月以天津和广东为首的全国油厂整体开机率偏低，带动前两周豆油基差触底反弹，同时成交量略有回暖。虽然如此，依然很难看到豆油供需过剩事实的显著改变。豆油的提货并不好于豆粕，若将豆油提货差归于中包装市场的集中化，但年度来看豆油需求也没有明显的增量甚至同比下降1%。8-9月豆油的去库情况取决于这两个月需求的回暖程度，近些年节日备货情绪明显减弱，终端渠道库存偏低，因此依然对未来两个月豆油的供需并不过分乐观。

因油强粕弱的预期市场对于y2001合约注入过多的价格升水，y1909大概率期现难以很好地回归。采购上依然以底部布局现货基差的策略为主，未来基差将延续弱势反弹的趋势。

基差及成交

（一）豆油

第29周（7月15日-7月19日）全国豆油累积成交下降至9万吨，低于上周的12.8万吨，连续两周豆油成交好转后本周再度回落。成交以现货基差及8-9月基差成交为主。

本周国内一豆现货基差涨跌互现势。华东地区一豆基差持稳至1909-70，广东地区基差上涨1909-100，天津基差持稳至1909-180，日照基差下跌至1909-170。预计豆油基差未来将继续小幅反弹，反弹力度取决于8-9月的需求情况。近期基差反弹主因全国油厂开机率显著下滑，但除了华东地区基差略微坚挺以外，华北及华南豆油整体依然明显过剩。

（二）棕榈油

第29周（7月15日-7月19日）全国棕榈油累计成交显著下降至1.35万吨，上周成交4.6万吨，在连续几周的放量成交后本周买兴明显减弱。成交以华南地区24度和18度现货基差成交为主。

本周全国港口地区棕榈油现货基差继续维持坚挺。其中华北基差持稳至1909+80，华东地区略涨至1909平水，华南地区现货基差持稳至1909平水以上。预计未来24度现货基差继续延续坚挺状态，但涨幅空间随着8-9月到港量的增加而异常有限。国内低棕供需两旺，现货基差不建议过分追涨。

（三）菜油

第29周（7月15日-7月19日）全国菜油成交再度回暖至1.08万吨，上周为7200吨，成交以福建四菜现货基差为主。本周菜油现货基差稳定。其中，华东地区四级菜油基差稳定至1909平水，广西四菜基差维持1909+40，广东地区四菜基差维持1909-80。预计国内菜油基差底部抬升，在菜籽恢复大量采购前，四季度后菜油基差或将再现强势。

商业库存

截至2019年第29周，全国三大油脂总库存持稳至259万吨，去年同期为256万吨。其中豆油库存略升至146万吨（去年同期为156万吨），棕榈油库存略升至66万吨（去年同期为54万吨），菜油港口库存继续下降至48万吨（去年同期为47万吨），菜油库存可能开启下降拐点。

预计未来国内菜油库存将趋于下降（8月以后或出现下降拐点），豆油库存将继续下降至140万吨左右，而棕榈油库存将稳定至60-70万吨。国内豆棕菜总库存已经见顶，未来库存可能低于去年同期。

逻辑分析

近期油脂市场的交易重心和焦点为：

① 菜油市场略有底部回暖之意。当前华南菜籽逐渐紧缺，进口菜油到港速度放缓，全国菜油港口库存开启下降拐点。本周工厂菜油累积成交达到10000吨以上，为近三个月以来的新高。现货市场的回暖并不代表单边趋势有上涨趋势，未来菜油的涨幅依旧将受限于棕榈油的弱势以及进口非转菜油的成本。因此策略上仍以菜油为多头的跨品种套利为主。

② 三季度马来CPO产量可能大幅恢复，伴随印度可能对马来精棕加征关税，未来马来出口十分不乐观。近期马盘月差显著走弱，即是在交易马来库存见底而回升的市场预期。在印尼供应压力缓解前，国际棕油市场依然不乐观。国内低棕成交量随着基差的上涨而萎缩，未来预计基差涨幅空间有限。国内棕油供需两旺，临近交割月P9-1将继续走反弹路线。

③ 国内豆油提货不好于豆粕，未来去库幅度取决于8-9月的需求，目前看并不乐观。Y1909合约期现大概率无法很好地回归。豆油基差将延续弱势反弹趋势，采购上依然建议底部买入现货基差为主。