文华财经　　作者：长安期货 胡心阁

自今年5月28日孟晚舟一案判决结果出台后，市场对中加关系向好的预期破灭，菜籽进口的紧张状态使得菜油经历了一波强势上涨的行情。而进入到7月下旬，继续上涨动能减弱，而豆棕油接过了菜油的接力棒，在产地出口表现较强、豆油收储传闻及国内库存低位的提振下，豆棕油轮动上涨，均给予菜油支撑。特别是上周，在油脂自身基本面偏紧的背景下，美豆给予豆油成本端强力支撑，油脂期价涨幅扩大，菜油也突破了9000的整数位关口，主力01合约周涨幅达到5.42%。

一、基本面分析

（一）中加关系暂无缓和迹象，菜籽供给偏紧常态化

中加关系的紧张状态截止目前依然看不到改善迹象，后续菜籽进口量或继续受到影响，很难出现大幅增加的情况，不过国内目前少数企业以及个别外资企业仍然陆续有加菜籽到船，预计菜籽还是会维持一定的进口量，并不至于中断。

据天下粮仓数据统计，9月有12.3万吨加菜籽到，10月有30万吨加菜籽到，11月目前预计有12万吨加菜籽到船。9月11日当周，沿海油厂开机率有所回升，全国纳入调查的101家油厂菜籽压榨量增加至6.256万吨，较前一周的5.856万吨增幅6.83%，其中进口菜籽压榨量为6.2万吨（出粕3.41万吨，出油2.604万吨），沿海地区进口菜籽油厂开机率在30.02%，也较前一周的28.09%有所提升。预计未来两周压榨量仍会有小幅增加，因此原料进口端的进一步提振作用有限，不过整体原料较往年仍然不足，压榨量总体还是处在历年的低位区间，暂时也较难形成拖累。

（二）双节备货渐进尾声，但菜油库存历史低位难改

今年二季度以来，伴随着国内疫情的稳定以及中加关系的进一步恶化，国内菜油期现价格均出现较大涨幅，也因此菜豆、菜棕价差一度攀升至近五年高位，买家入市积极性一般，元旦迄今，菜油成交总量为20.47万吨，较去年同期的27.731万吨，下降了26.18%。8月菜油价格滞涨，买家逢低补库，尤其远期基差放量成交，此外中秋及元旦双节备货开启，菜油成交近几周有所好转，9月11日当周成交量累计2.54万吨，较前一周的2500万吨增幅达到916%。不过目前双节备货已经处于尾声，成交情况或转淡。但菜油的库存仍然主要受到供给端的制约，暂难扭转历史低位的格局。

截止9月11日，华东地区菜油总库存为19.76万吨，较前一周增幅5.33%，较去年降幅43.3%；长江沿线菜油总库存4.46万吨，较上周增加1300吨，增幅3%；较去年同期降幅80.93%；福建及两广地区菜油当周库存回落至4.19万吨，较前一周的4.49万吨减少3000吨，降幅6.68%，较去年同期降幅52%。

（三）相关油脂基本面格局

自7月下旬起，菜油在自身基本面利多兑现的较为充分的情况下，进一步上涨动能减弱，但豆油与棕榈(6480, 142.00, 2.24%)油接过了油脂强势的接力棒，出现轮动领涨，菜油在自身基本面偏紧格局的背景下，相关油脂的持续上行会对其起到催化作用，关注豆棕油所处格局及预期变化：

1、豆油

原料进口成本助推期价，谨防美豆回调风险

美国农业部USDA周四公布的周度出口销售报告显示，9月10日止当周，美国2020/21年度大豆(4578, -28.00, -0.61%)出口销售净增245.71万吨，市场预估为150-280万吨，接近预估区间上端。其中对中国大陆出口销售净增148.71万吨。此外，美国2021/22年度大豆出口新销售254.87万吨。

出口强劲使得上周五美豆继续走高，11月合约逼近1050美分，在出口强劲和南美天气干旱担忧下，美豆预计维持强势运行。但需关注随着美豆收割工作临近，多头获利平仓引发的期价回调风险。

油厂压榨继续回升，关注下游成交情况

9月18日当周为满足双节备货需求，大豆开机率继续回升，且增幅大于预期，全国各地油厂压榨总量为218.365万吨，较前一周的197.165万吨增加21.2万吨，增幅在10.75%。当周大豆压榨开机率为62.87%，较前一周的56.76%增加6.11%。虽然供给端面临比较大的压力，但因旺季背景下成交较好，累库仍旧缓慢，截止9月11日，国内豆油商业库存总量127.495万吨，较上周的130.745下降2.49%，较去年同期降幅4.3%。

据天下粮仓预测，本周油厂压榨量预计维持在高位水平，219万吨左右；但下周因月底国庆假期的原因，预计压榨量下降至197万吨的水平。因此虽然双节备货即将告一段落，下游成交或有放缓，但在假期压榨量下调的作用下，未来两周预计豆油累库速度仍不会出现明显加快。

2、棕榈油：

产地产量恢复不及预期，库存重建较缓慢

马来西亚棕榈油局在8月供需报告中显示，马来西亚8月毛棕榈油产量为186万吨，较7月环比增幅为3.07%，产量恢复进度并没有大幅加快，供应端压力不大，出口量虽较前月降幅较大，但在此前行情中已有兑现，且略好于机构预估值，利空作用不大；此外叠加进口减少国内消费增加的影响，8月底马来棕榈油库存仅微增0.06%。

SSPPOMA最新的阶段性产量数据显示，马来西亚9月1-15日棕榈油产量比8月同期增加2.93%，9月前10日较8月同期的增幅在8.8%，目前看产地产量恢复程度偏缓，关注MPOA公布的产量数据情况。此外，船运调查机构ITS公布，马来西亚9月1-20日棕榈油出口环比增加9.4%，虽然比9月1-15日的12.2%有所下滑，但影响不大，出口目前仍维持较好的状态，供需两端的双重利多使得产地库存的重建较为缓慢，给予马盘较强的提振作用。

进口利润倒挂缓解，但偏紧库存短期较难缓解

截止9月18日，11月船期完税成本在6388元/吨，当天连棕2101合约收于6384元/吨，进口利润亏损4元/吨，前一周进口利润亏损245元/吨，2021年1-3月船期当天进口利润为负128元/吨；21年5月船期完税成本为6128元/吨，当天连棕P2105合约收盘价为6200元/吨，给出进口利润72元/吨。可以看到随着近期连盘棕榈油的大幅上涨，进口利润逐渐给出，这在一定程度上增加了进口商入市采购的积极性。据天下粮仓统计，9月、10月进口量均为62万吨，11月进口量预计较上周的预估值增加5万吨为62万吨。

不过在下游成交较好的情况下，预计短期内偏紧库存难以持续大幅度缓解，支撑仍在。据天下粮仓网统计数据显示，截止9月17日当周，全国港口食用棕榈油总库为34万吨，与上月同期36.8万吨相比，降幅为7.6%；较去年同期的57.14万吨的库存，降幅依然较大，达到40.49%，同时也处在五年均值的下方。

二、综合判断

从菜油自身的基本面来看，偏紧的格局或变得常态化，虽然下游成交随着双节备货即将结束或开始转淡，但只要中加关系不缓解，原料进口持续偏紧，菜油的历史低位库存就难以被扭转，下方存在较强支撑。但因中加关系产生的利多情绪在前期大幅兑现之后，菜油依靠其自身基本面继续大幅上行的概率也不大，走势或主要追随相关油脂为主。目前棕榈油产地库存重建偏缓，豆油受成本端助推，且国内油脂库存均处在较低水平，相关油脂短期内仍然是利多主导，因此菜油也以震荡上扬为主。操作上建议前多续持，空仓者偏多短差操作。

风险因素在于，随着美豆收割工作的临近，多头获利平仓引发的成本端回调风险；另外在大豆高压榨下和棕油进口倒挂缓解的情况下，节日备货结束会否引发国内豆棕库存累积的情况出现。

作者简介：胡心阁，长安期货分析师，西北农林科技大学金融学硕士，拥有系统的理论学习经历，并具备较强的逻辑分析能力。自进入期货市场以来，主要从事农产品板块的研究工作，善于从基本面信息着手，结合理论体系分析行情趋势。