《瞭望》新闻周刊 张捷

　　饲料豆粕价格全面高于粮价的后面，不仅仅是期货风险加剧的问题，而且暗藏着助推猪肉价格和CPI突变的巨大压力。

　　文/张捷（国务院发展研究中心国际技术经济研究所客座研究员）

　　日前，大连商品交易所决定，自8月6日起，提高豆粕品种最低交易保证金率以及涨停板幅度，分别提高至7%和5%.近两月来疯狂的豆粕持续上演多空缠斗大戏，终于引发交易所关注而出手干预。豆粕是大豆提取豆油后的副产品，俗称豆渣，是制作肉猪、牲畜与家禽饲料的主要原料。

　　今年6月以来，受美国干旱气候影响，国际豆类品种价格波动幅度较大，而豆粕作为对国际市场依存度高达80%的期货品种，国际市场价格的巨幅波动不可避免地波及到国内市场。据有关部门统计，豆粕期货价格7月份涨幅为14.9%,而1~7月份涨幅更是高达36.9%.价格超过历史高位之后，近期豆粕价格在每吨4000元左右多次出现多空激战，市场波动风险加剧。

　　目前，豆粕期价上涨幅度开始缩小，但还没有改变“猪食贵过人食”的怪异局面。8月豆粕的近期合约价格达到了每吨4100元以上。作为饲料的豆粕价格全面高于粮价，豆渣贵过豆子的怪象，让人不能不对背后海外多头与国内空头搏杀带来的巨大风险产生担忧。

　　2012年以来，大连商品交易所豆粕期货就成为国内商品市场中备受投资者关注的品种。伴随着外部资金的不断涌入，豆粕合约的持仓总量呈现大幅增长态势，持仓量纪录不断被改写。比如8月3日封盘时，豆粕总成交量达到了708.2万手，总成交额达到2684.5亿元。对此，国内交易者较为普遍地认为是多头“博傻无极限”而竞相做空，但却忽视了当前空前复杂的国内外市场现实。

　　在做空交易者眼中，猪肉价格暴跌和CPI回到“1时代”,即使加上美国大旱这样的短期因素影响，豆粕价格也难有持续走高的可能。但这种判断，完全没有充分估计到，在当前全球流动性空前的背景下，多头的关键筹码就是资金优势。而且，豆粕做空交易者大部分是国内套保的大豆和豆粕供应商，主要是为了对冲其收购合约的价格风险。在未来经济疲软、资金紧张背景下，猪肉价格暴跌导致养猪场这些下游企业难以及时支付饲料款，同时现货收购又遭遇期货价格上涨后豆粕上游供应者的惜售，此时国际投机力量组成的多头携资攻击，空头套保难免悲剧。

　　对于豆粕价格的暴涨，国际市场的价格走势具备非常强的支撑。全球2011/2012年度的大豆产量预估调降为2.36亿吨，大大低于去年的2.64亿吨，降幅达10.6%.根据最新数据显示，国际大豆价格自6月初以来上涨近30%.截止到8月2日，中国进口大豆的价格也从年初的3750元/吨涨至4550元/吨，涨幅达21.33%.这样的价格上涨，不仅仅有国内的博弈，还有外来价格的传导。如果未来豆粕期货价格继续攀升至5000元左右，足以让目前国内博傻做空的交易者爆仓两次。

　　因此，一定要认识到国外做多投机力量逼空的能力和能量相当强大，本土大豆企业做空套保的资金根本无法与之比拟。这样的多头打击空头，实际上就是国际资本力量对于国内大豆产品定价权的攻击和掠夺。对于这样的市场现实，要全面认识，期货的博弈不仅仅是价格的博弈，还是资金多少的博弈，是资金实力强弱下的定价权的博弈。

　　而且，从技术上，做多与做空是不平等的。对于保证金仅需要10%的豆粕合约来说，即使不进行任何追仓，做多投资者都可以获利3倍以上。更何况，在期货价格上涨以后多头可以浮盈再加仓，这样的加仓不需要追加资金，每涨10%加仓一倍就可变成八倍持有。与此同时，空头受损则要补充保证金。如果对等，保证金就要多八倍。即使是不对等的加仓，空头也要追加大约30%的保证金。如果是需要实物交割，备货还要准备大量的资金。在今年资金非常紧张的背景下，国内做空有这么多的资金吗？答案显然是否定的。

　　可以说，在价格上涨的周期下，空头需要的资金是雪崩型的暴增。而对于多头，只要让价格进入了上升通道，就可以以浮盈继续加仓而不需要增加资金投入。现在，事态的发展大有海外投机资金上演“轧空头”故事的趋势。

　　豆粕价格暴涨的背后，还要密切注意对于中国经济的影响。其中的关键影响就是，可能导致未来国内通胀的报复性反弹。现在，豆粕价格暴涨的结果就是猪肉价格的暴跌，直接原因就是高价豆粕导致养猪成本高企而大规模杀猪。持续到一定程度，由于大量的存栏猪被杀，供应量急速收缩，猪肉价格将出现又一轮的暴涨。由于猪肉价格在CPI指数中比重很大，当前在肉价下跌影响下进入“1时代”的CPI,很有可能在相当短时期内因为肉价上涨而重返上升通道。

　　从这样一个吊诡的局面中，完全可以看到一连串超出人们想象的定价权的国际博弈：国际投机力量在豆粕期货上的定价权争夺，不仅延伸到国内猪肉价格的暴涨暴跌，而且一定程度上可以左右中国物价升幅，进而压缩宏观政策的调控空间。从这个角度看，关注豆粕期货博弈，可以见微知著，预判西方对中国经济阻击的一系列后续手段。□